郭台铭在办公室的巨型屏幕前皱了皱眉，屏幕上实时显示着工业富联的存货数据——1646.64亿元，这个数字比去年翻了一倍，此刻正闪烁着警告性的红色。

市值缩水4500亿后，工业富联终于在12月初宣布向旗下子公司增资20亿元，继续加注AI算力基础设施建设。

旗下多个AI项目正在加速推进中，其中包括已经进入实质出货阶段的GB300服务器。

没人敢说工业富联押注AI是错误选择——毕竟，他们之前已经赌对过一次。

2018年，工业富联顶着“工业互联网第一股”的光环登陆A股。

郭台铭亲自站台，宣布“富士康不再是一家代工厂”。这家公司在36天内闪电过会，创下A股纪录。市场对于这个“工业互联网故事”买账了——上市初期市值一度超过3900亿元。

然而，冷静下来的投资者翻开招股书，却发现了尴尬的事实。

根据当时的数据，工业富联大专以下学历员工占比高达78%，硕士及以上仅占0.6%。与此形成鲜明对比的是，公司的研发费用占比长期低于2%。

这种人员结构与“高科技公司”形象完全不符，更像是——一家传统制造业公司。

当然，公司从未承认自己是“代工厂”。在官方描述中，他们是“通信网络设备及高精密机构件、云服务设备、精密工具及工业机器人专业设计制造服务商”。

简单来说，就是不做“简单”的组装，而是做“复杂”的组装。

工业富联最初的“科技梦”，更多是郭台铭为富士康寻找的溢价工具。在2015年全球智能手机市场增长放缓的背景下，代工厂需要新故事，才能撑起更高的估值。

而工业互联网，听起来比“手机组装”高大上得多。

郭台铭算盘打得很精：把“高含金量”业务打包进工业富联，让这家“亲兄弟”公司独立经营。若成功，则实现高端化转型；若失败，也不影响富士康基本盘。

这招“金蝉脱壳”，其实是给自己留足了后路。

工业富联上市后的四年，股价一直在发行价下方徘徊。

直到2022年底，ChatGPT横空出世，全球掀起AI热潮。

工业富联这时惊讶地发现——自己竟然早就准备好了AI服务器的生产能力！

实际上，早在2017年，公司就已推出第一代高效能运算产品。当市场疯狂追逐AI服务器时，工业富联成为全球头部云服务商的核心供应商。

戏剧性的是，这一优势并非精心布局的结果，而是传统业务的自然延伸。

工业富联高管后来承认：“我们当初做服务器，是因为这是通信网络设备的自然延伸，没想到成了AI时代的关键。”

这个故事完美诠释了什么是“无心插柳柳成荫”。

从2022年底到2025年初，工业富联股价从9元一路飙升至最高19.2元，成功翻倍。

那些曾经质疑“工业互联网是皇帝新衣”的分析师，开始调高公司评级。曾经割肉离场的散户，只能叹息：“当时拿不住，只能流下没有格局的眼泪。”

工业富联的转型看似成功，但问题也随之而来。

工业富联2025年的财报数据，揭示了光鲜表面下的困境。

前三季度，公司营收突破6000亿元，同比增长惊人。但仔细看利润端，情况就没那么乐观了。

2025年前三季度，工业富联毛利率仅为6.76%，创下历史新低。而在2015年，这个数字是10.5%。

营收增长，利润却不增反降？

问题出在业务结构上。工业富联的增长引擎——AI服务器业务，毛利率仅在5%左右徘徊。

对比同样做“电子产品组装”的立讯精密，平均毛利率在10%左右。也就是说，工业富联的“高端业务”，盈利能力还不如同行的“普通业务”。

更尴尬的是，工业富联的AI服务器业务，本质上仍是“高级代工”。

公司虽然与NVIDIA等巨头“共同开发”产品，但核心技术仍掌握在别人手中。工业富联负责的，更多是系统集成和组装环节——这正是毛利率最低的部分。

市场给了它AI光环，但财报暴露了它的代工本质。

不过，工业富联并非没有优势。

在利润率低的情况下，省钱能力成了工业富联的生存技能。

2025年前三季度，公司销售费用率维持在0.5%以下，仅为立讯精密的三分之一。

这得益于其“大客户绑定战略”。从苹果到华为，再到全球领先的AI服务器商，工业富联的客户名单上全是巨头。这些大客户自带光环，公司无需投入大量营销费用。

更值得称道的是其管理费用控制能力。

2025年前三季度，工业富联管理费用率仅为0.69%，大约是立讯精密的五分之一。这得益于其打造的“灯塔工厂”——对外赋能了6座，对内打造了8座。

这些数字化工厂不仅提高了生产效率，还大幅降低了管理成本。

工业富联证明了，当毛利率无法提升时，通过极致降低成本，依然可以赚钱。

2025年前三季度，公司实现了200多亿净利润。同时，账上还存着937.77亿货币资金。

但硬币的另一面是——现金流正在恶化。

2025年前三季度，工业富联经营活动现金流量净额转为负数：-41.41亿元。

上一次出现这种情况，还是公司刚上市的时候。对此，公司解释称是“备货增加”。

翻开资产负债表，存货总额高达1646.64亿元，比2024年末增加了近一倍！

这些存货大部分是GPU、CPU等AI服务器核心零部件。工业富联正在玩一场高风险游戏：大规模备货，押注AI需求持续爆发。

这种“高存货模式”极度依赖下游需求。

一旦AI服务器需求降温，这些高价零部件可能面临减值风险。这就是为什么，当市场传闻“下游客户需求或将降温”时，工业富联要火速辟谣。

更有趣的是，工业富联囤货的资金来源。

公司短期借款从2024年末的400多亿飙升至858.35亿元，应付账款从938.35亿增至1544.63亿。

也就是说，工业富联主要通过借钱和延长供应商账期来囤货，而不是动用账上的近千亿货币资金。

这种操作背后，是精明的财务策略。

工业富联守着937.77亿货币资金，却选择借款囤货，这看似矛盾的操作实则暗藏心机。

一方面，短期借款利率较低，而公司存款利息收入可观。用利息收入支付借款利息，还能剩余一部分。

另一方面，保持高额现金储备有多重好处：

第一， 维持高分红。工业富联连续三年分红率高达50%，如果有需要，现金储备可以确保分红政策持续。

第二， 支持持续研发。2020年以来，公司每年研发投入超过100亿元，现金储备让研发不受经营现金流波动影响。

第三， 给供应商信心。账上有钱，才能让供应商愿意接受更长的账期。

最重要的是，工业富联有底气这么做——因为它有“富爸爸”。

2025年上半年，工业富联与鸿海精密相关企业之间的应付款总额就高达50亿元。在供应链中，这种关联交易为公司提供了额外的缓冲空间。

母公司鸿海精密的支持，让工业富联在谈判桌上有更多筹码，能够延长与其他供应商的账期。

这种财务操作堪称教科书级别：用别人的钱囤货，用自己的钱生钱。

但所有策略都有一个前提：AI服务器需求持续旺盛。

现金流是企业的“生命线”。

工业富联经营活动现金流转为负数，这是一个值得警惕的信号。

虽然公司解释是“备货增加”，但历史上很多企业衰落的起点，就是现金流恶化。

特别是当存货高达1646亿元时，任何风吹草动都可能导致连锁反应。

想象一下，如果AI服务器需求真的放缓，工业富联将面临什么？

高额存货可能减值，供应商账期难以再延长，短期借款需要偿还...一系列问题可能接踵而至。

更令人担忧的是，工业富联的转型进程。

公司声称正在向“定制化解决方案商”转型，但这个过程需要时间。而资本市场往往缺乏耐心。

2025年11月24日，工业富联股价一度跌停，单日市值蒸发近千亿。导火索是市场传闻“大客户调整L11商业模式”。

虽然公司迅速辟谣，但市场的不信任已经暴露无遗。

投资者担心的是：如果大客户真的调整合作模式，工业富联可能从“系统集成商”退回“组装厂”角色。那将是对公司估值的致命打击。

面对市场的疑虑，工业富联选择了最直接的反击方式：继续加注。

12月初，公司宣布向旗下子公司增资20亿元，用于强化国内AI算力基础设施建设和研发投入。

这是明确的信号：工业富联不会因为短期波动而改变战略方向。

公司同时透露，对于2026年的AI服务器机柜需求保持乐观展望。新客户正在不断导入，整体订单排产节奏“十分紧凑”。

工业富联董事长郑弘孟更是在业绩说明会上给出了具体预期：

GB300单台利润有望超过GB200，明年可能成为公司AI服务器业务盈利的重要支撑点。

公司还透露了一个新动向：工业富联正布局机器人行业，预计年底有望在AI产品产线导入机器人技术。

这一系列动作表明，工业富联正在下一盘更大的棋。

不只是做AI服务器的“组装者”，而是要做AI时代的基础设施提供者。

工业富联的工厂里，新到的GPU堆满了仓库。这些价值连城的芯片，既是公司的赌注，也是风险。

不远处，自动化产线正在组装最新型号的AI服务器。机械臂精准地移动，比人类工人快了不止一倍。

办公室内，财务总监盯着屏幕上的现金流数字，眉头紧锁。他知道，这场赌局远未结束。

而在大洋彼岸的硅谷，科技巨头们正在讨论下一代AI架构。他们的决策，将直接影响工业富联仓库里那些芯片的价值。

这家公司已经赌对了两次：一次是消费电子，一次是AI服务器。现在，它用1600亿存货，赌AI需求会继续爆发。

这场赌局的结局，将在2026年揭晓。