1月5日，摩根士丹利中国首席经济学家邢自强，在2026开年的第一场闭门策略会中，总结了宏观和市场层面的三个“进行时”正在持续深化；

并分析了美元贬值历程还没有结束，

以美元为代表的法币体系对战略资产的渐进贬值仍将延续，人民币升值对于市场、资金各方面的影响。

邢自强指出，2026年全球经济面临三个“进行时”的深化：

全球地缘政治东稳西荡产生的深远影响，对美元去魅的再深化还处于进行时，

对中国产业实力的再认知也处于进行时，

所以，无论是跟AI相关的软硬件应用、国产算力替代，还是一些先进制造业的继续升级和出海，相信在2026年会继续得到认可。

三，是对打破通缩的再探索还处于进行时，

核心聚焦于如何精准落地一些政策，预计国补规模会延续，但会更加重视科技应用场景。

在股市展望方面，大摩首席策略师Laura指出，

无论是科技界目光的再次投入，还是资本市场的活跃度，包括境内中长期国债收益率的走势，国际整体局势的变化，

对投资中国资产都没有产生利空的变化，相对来讲都是中性偏利好的。

她认为，人民币相对于美元走强，对于海外投资人投资中国股市是完完全全的利好，

中国的可投资性，在所有其他因子变量保持不变的话，反而是向上走的，

同时叠加人民币升值态势，在接下来的几个月里面，应该可以预见到外资对中国股票资产的持续配置。

投资报（liulishidian）整理精选了邢自强和Laura分享的精华内容如下：

三个“进行时”

在持续深化

2026年的开年似乎也迎来了一个开门红，人民币汇率也在近期走强突破。

但全球范围并不平静，

海外以美国对委内瑞拉单边制裁为标志，地缘政治东稳西荡，全球不平静的新秩序依然在重塑。

这些最近的演绎，底层逻辑上还是延续了我们在2025年一系列宏观策略谈的核心判断，

就是在2026年，三个“进行时”可能还会继续深化。

对美元去魅

再深化处于进行时

首先，是全球地缘政治东稳西荡产生的深远影响，对美元去魅的再深化还处于进行时。

所以，近期人民币汇率升值，

大家会找短期季节性的出口贸易商结汇、年底央行允许汇率适度升值、中国贸易顺差突破万亿美元大关等原因，

但我想最大的背景，还是美元贬值，

也反映了在地缘政治及美国政策的不确定性、不稳定性当中，东稳西荡的格局之下，对美元去魅的在深化。

经历了2025年美元指数接近贬值10%之后，这个历程还没有结束。

而且更重要的是，不仅是人民币有望对美元有一定的升值，

不只是法币之间，更多的是以美元为代表的法币体系，对法币以外的一些战略资产进行贬值的历程还没有结束。

对中国产业实力

再认知处于进行时

第二个进行时，是中国科创的星辰大海，

对中国产业实力的再认知也处于进行时。

所以，无论是跟AI相关的软硬件应用、国产算力替代，还是一些先进制造业的继续升级和出海，我相信在2026年会继续得到认可。

这块不管是A+H的赴港上市，还是国产算力自主化，不管是A股还是港股，都得到了IPO融资的支持，

可能会继续得到国内和全球投资者的再认知。

对打破通缩的再探索

国补会更重视科技应用场景

但我想第三个进行时也绕不过去，那就是柴米油盐、生活依然不易，对打破通缩的再探索还处于进行时。

今天站在1月5号这个开年的时间点，

我们一起来分析接下来政策聚焦的时间线，对汇率走势、通胀走势的季度推演，

以及在目前面临的内外地缘政治新因素之下，对全球市场的传导逻辑。

大家都注意到了，在12月份中下旬，包括我本人参与的一些研讨论坛，讨论的核心就是促消费、稳地产两个政策方向。

到底怎么去打破通缩呢？

在2025年底的经济工作会议之后，我们看到基调还是相对温和渐进，没有强刺激的转向，

核心似乎聚焦于如何精准落地一些政策，

其中，国补对消费的补贴新政和对地产的纾困是两大主题。

国补目前看起来做了一些优化，

尽管还是以耐用消费品为核心，但适度加入了智能眼镜等跟AI应用相关的产品。

从整体规模上，我相信2026年国补对消费刺激的规模不会低于2025年，

也就是说可能3000亿左右的规模还会得到延续。

但决策层现在也比较重视国补以旧换新的边际效用，

如果只是聚焦于过去几年已经做过的一些耐用消费品，毕竟存在边际效用递减，

所以，会更加重视科技应用场景。

这个科技应用场景不只局限于眼镜、手环、手表这些，

如果到了今年二季度和下半年，消费和就业依然不及预期，

我相信国补还有进一步优化和扩张的空间，包含一些科技应用场景在内的服务业消费。

房地产或在收库存

和贴按揭上做出尝试

但是另外一块更为重要的，就是最近我们反复在内部交流时提出的房地产纾困的三策：收库存、保主体和贴按揭。

目前看起来，更有可能的是在收库存和贴按揭领域做出一定的试点。

总的来讲，财政政策在上半年的发力，可能还是体现在前置发行一些地方专项债，

投向城市更新、地下管网改造、绿色转型，包括智能电网、储能，

以及一些跟AI算力相关的基础建设领域，基建可能还是短期的抓手。

但到了二季度和下半年，基于对消费、就业等情况的评估，

可以再追加一笔约占GDP0.5个点的财政支出空间，大概7000亿人民币左右，

可能涵盖对有科技应用场景的服务业消费的补贴，以及对房地产的纾困，一些重点城市的按揭贴息政策的出台。

以美元为代表的法币

处于对战略资产的贬值通道

过去一年多，美国经济的很多政策，不管是移民政策、关税政策、货币政策，将来中央银行的独立性政策，

甚至它采取的单边主义、新门罗主义的一些对外干预政策，

还是逐步开启了对美元去魅的长期历程。

这个历程肯定不是一朝一夕完成的，

美元不会崩塌，

但总体来讲，美元依然处于一个贬值的通道内。

尽管也许从经济相互比烂的角度，美国经济比起欧洲、比起日本并不算差，

但这个过程中，如果中国有科创自强的星辰大海式的生产力进步，人民币是有望对美元小幅温和升值的。

但我想这个过程中，更重要的一个变量，

可能是以美元为代表的法币体系，它还是处于渐进贬值的空间，对法币以外的其他战略资产处于非常重要的贬值空间当中。

我想大家更关注的是开年以来东稳西荡的这种股票市场的走势，尤其是港股、A股的开门红能否持续？接下来具体股市策略方面交由Laura来介绍。

摩根士丹利中国首席策略师Laura王滢：

2026年股市

全年判断维持积极

大家都已经看到了，包括今天（1月5日）的A股、上周五港股的开门红，给2026年的开年注入了一针强心剂。

这样的走势是否可以得以延续呢？

首先，先亮一下观点，

我们对2026年全年，仍然保持相对积极乐观、整体向上的判断，

这个判断目前我们没有看到任何需要改变的地方。

我给大家阐述一下我们的观察和分析。

讲到上周五的开门红，我们可以看到一些主观的直接相关因素。

一个是港股IPO市场的利好消息，

包括GPU相关的中国创新企业在上周的IPO活动，还包括人工智能领域的领军企业之一——百度，宣布旗下的中国芯也有可能在香港进一步上市。

我们之前一直强调港股活跃的IPO市场，

这种持续不断的新鲜血液的注入，对全球资本重新把目光投向港股和中国整体股票市场是非常有帮助的。

所以这样的资本市场开门红，我们觉得，第一点，预示了整体资本市场的活跃度在2026年大概率会持续2025年相对积极稳健的状态。

第二点，也反复印证了我们之前多次跟大家强调的观点，

就是对整个中国股市的支持不仅仅限于A股，而是总体有一盘大棋，

对港股的支持一直也是不遗余力的。

全球投资人

对中国股票判断发生转变

第三点，还有一部分原因是1月6号到1月9号，美国西海岸会有CES（国际消费类电子产品展览会）的召开。

在2026年新一年的CES里，全球投资对中国的产品和中国玩家的预期都有一定程度的提升，

这也反映在上周五相关股票的走势上。

这是全球投资人对中国股票和中国公司整体判断的提升，

它是一个格局转变，不是周期性的改变，而是总体判断的改变，

也就是说中国的上市公司总体，尤其是在高科技和高端制造领域，重新回归了世界领头羊和领军人物的地位，

所以，我们觉得这样的预期在2026年总体来讲，也是可以得以延续的。

利好资金

从债市流向股市

2025年四季度的总体业绩，我们看到整体上市公司的盈利预期调整动能（ERB）有一定的向下趋势，

这个我们之前也给大家做了提示，目前它仍然没有变负，

也就是说，总体来讲，卖方分析师对所有中国上市公司的盈利预期调整，仍然是向上调整多于向下调整，但它的二阶导数趋势是向下走的。

这个因子目前还是一个未完待续、有待观察的状态，但是其他方面我们还是看到了一些相对比较利好的变化。

比方说我们一直强调的境内中长期国债，

10年期国债和30年期国债，其实从去年10月份、11月份之后，慢慢重新走出了向上的趋势。

第一是预示着境内的机构投资人，总体对中国宏观经济走势的判断相对是逐渐边际变好的；

另外一点，我们也强调了，从资金的分流和配置角度来讲，

国债收益率的趋势，总体来讲是利好资金从债市向股市的进一步迁移，

这样的方向性转变，目前我们觉得还是持续性相对比较良好的。

人民币走强

对吸引海外投资人是重大利好

然后第三点，就是人民币相对于美元的走强。

人民币相对于美元走强，对于海外投资人投资中国股市是完完全全的利好，

不打任何折扣、不打任何双引号。

全球机构投资人主要的资金成本还是以美元来计价的，

人民币相对走强的趋势，应该说是有一个非常直接的转化式优势，

上市公司的盈利预期也好、收入的总体判断也好，都立竿见影可以得到人民币走强的托举；

而且这样的利好，往往是对离岸的中国股票有更大的推动作用，

也就是说在香港上市的中国公司，包括在美国上市的中概股，它的反应对人民币走强往往是更为剧烈的，

对A股来讲，外资进入人民币资产总体是一个利好，但它的影响相对会比较温和一些。

第四个变化，应该说是过去这个周末，我们又看到了多极化世界的舞台继续有重大的变化。

在国际政治局势扑朔迷离的状态下，

总体的一个结论，大家对可预见性、可预期性、稳定性这些，可能会赋予更多的意义。

在过去一年，中美双方进行了多轮谈判，

我们也一直强调，在进入2025年下半场之后，尤其是中国打出了漂亮的稀土牌之后，

国际投资人对中美之间势均力敌的短中期均衡状态的维持，基本上是投以了信任的一票。

中国的可投资性

反而是在持续向上走

所以，我觉得在国际形势风云变幻的过程中，

目前中国的可投资性，

无论是在高端制造领域、科技领域以及一些新消费领域，这些上市公司群体所代表的优质性，

还是在多极化世界里面大国之间的博弈中，

中国的可投资性，在所有其他因子变量保持不变的话，反而是向上走的，

同时叠加刚才我们讲的人民币兑美元短期升值的态势，

我们仍然保持一个判断，

在接下来的几个月里面，我们应该可以预见到外资对中国股票资产的持续配置。

总而言之，我们觉得开年的几个变化虽然扑朔迷离，有各种各样不同的纷纷扰扰变化，

但是，我们觉得无论是科技界目光的再次投入，还有资本市场的活跃度，包括境内中长期国债收益率的走势，还有国际整体局势的变化，

其实对投资中国资产都没有产生利空的变化，相对来讲都是中性偏利好的。

我们现在要非常积极关注的，是我们上市公司总体的基本面是不是可以保持一个稳定、接下来小幅复苏的局势，

这会更多地依赖于我们开年的一些政策前置，还有房地产端的一些政策，我们会保持持续关注。