非农“偏弱”却不改剧本：华尔街吵翻了，降息预期反而更纠结昨夜公布的11月非农，把美国劳动力市场“走弱”的轮廓又描深了一笔：新增就业仅6.4万人，失业率意外升至4.6%，并且10月还出现了就业净减少。按常规理解，这类组合本该更直接地推升降息预期，但市场第一时间给出的反馈却相当拧巴，背后的原因在于两个字：失真。数据发布本身就受史上最长政府停摆影响，统计口径、响应率与误差都被反复提醒要谨慎对待，单靠这一份报告，很难把美联储下一步“定死”。从盘面反应看，这种纠结被表现得非常直观：资金一度流向债券，10年期美债收益率下行，这通常是偏防御的信号；可同一天里，标普500里传统防御属性更强的板块却反而更弱，科技板块却相对更坚挺。高盛的观察认为，这并不一定代表市场形成了清晰一致的方向，更像是在消化数据、重新定价的过程中，把争论集中到同一个问题上：美联储到底还会降几次、什么时候降。换句话说，数据让“方向感”变强了，但让“时间点”更难猜了。机构观点也因此分化成两派。更主流的一派认为，这份非农的参考价值有限，疲软程度还不足以迫使美联储在短期内重启降息，除非后续数据明显低于预期，才可能触发政策转向。与此相对，另一派则把它视为“更宽松叙事”的有力补给：他们强调在经济周期后段，就业数据往往会先被高估、随后被下修，如果这条规律再次上演，那么降息的门并没有关上，尤其一旦1月就业继续走弱，货币政策就会面临更大压力。两派看似对立，但其实都承认同一件事：劳动力市场确实在降温，只是目前还看不到“经济脱轨”的证据。围绕失业率上行的解释，也进一步加剧了市场的分歧。失业率升到4.6%当然刺眼，但不少分析认为，这背后可能夹杂了联邦政府岗位缩减的结构性影响：联邦雇员退出工资单、政府岗位减少，会在短期内推高失业与扰动统计读数；与此同时，就业参与率的变化也会让失业率读数变得更复杂。美联储本身也在为这种“不稳定数据”提前打预防针：鲍威尔此前明确提醒，就业与通胀相关指标的统计方式存在技术性问题，可能导致波动更大、甚至出现扭曲，因此必须以更审慎的态度看待单月数据，并且他还提到月度就业增量可能存在系统性高估的风险。最终落到定价层面，市场并没有因为这份非农就发生“剧本翻页”。交易员对明年1月降息的概率预期仍大致在四分之一左右，按兵不动仍是更高概率的基准情形。这也解释了为什么华尔街会“众说纷纭”：当数据走弱却又可能失真时，投资者只能把结论推迟到下一组更干净的证据上。接下来几周的通胀、零售、以及下一份就业数据，才更可能决定降息预期到底是被兑现，还是被打回原形。