转：【天风海外李泽宇】 AI大幅回调怎么看？今日美股/日股AI板块大幅回撤，BE-20%，铠侠Kioxia季报盘后-16%，闪迪-14%，Lite-11%, CLS-13%，CRWV当日-7%，自一个月前高点-50%，NBIS自一个月前高点-40%。Infra软件板块相对稳健，DDOG SNOW ESTC等今日均下跌3%左右大模型商业化进度是否有变化？我们认为需求持续上修。从日活月活API消费来看，几大模型厂商均在快速增长，OpenAI指引年底前实现200亿美元ARR； Anthropic指引明年ARR230亿美元，相比今年年中ARR60亿美元大幅上修，明年美国Capex500亿美元。模型能力亦持续提升LGPT 5.1/Gemini3 /Opus 4.5本周或陆续发布。产业链供需紧张是否有变化？我们认为从美股财报业绩会表述来看,LITE COHR Fabrinet等均表示需求能见度可能持续到27年，ML需求缺口超过25%-30%； 微软、CRWV、NBIS均表示AI供不应求至少延续到26年，传统H100租赁价格在Q3甚至上修，目前Powered Shell最为紧缺；我们认为产业链最紧张环节由23年的CoWos到24-25年的GPU与服务器良率已经过渡到现在的变电液冷EML，但需求持续超预期供给持续拓产下整体依然紧张能见度高。我们认为算力租赁的债务“Risk‑off”为本月的新叙事，Oracle、Coreweave的CDS大幅提升3-4倍，CRWV 5年CDS接近600，我们认为市场部分怀疑交付速度限制下，可能这些公司融资节奏和负债表健康程度。同时，美政府停摆，流动性大幅下降，带动资金在短期因风险偏好下降而从高Beta/高拥挤资产（今年许多超过150%涨幅）短期Degross。我们认为动量周度表现接近触底。